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            不良資產,投資品中一顆另類的明珠


             

            目前,我國的不良資產行業無論是從政策層面還是市場信息反饋層面,都處于一個“井噴”的時代。近年來,在我國經濟增長趨勢回緩和去杠桿、去產能的雙重挑戰下,資本市場的債務風險暴露得更加明顯,導致不良資產在一定程度上加劇影響實體經濟的流動性和發展。那么針對我國目前總體的經濟形勢,不良資產的行業發展動向已成為當下熱議的話題之一。

             

            不良資產的成因

             

            ▎銀行資產端風險偏好上升,系統內不良貸款規模增加

             

            在利率市場化改革的背景下,銀行為了爭奪存款額競相提高存款利率,導致存貸利差收窄,負債成本上升;負債成本的上升繼而加大了銀行的經營壓力,導致銀行的風險偏好水平上升,向收益率較高但同時風險性也較高的資產端傾斜,進而導致資產質量水平的下降,這也是導致銀行系統內不良貸款規模和不良貸款率雙升的直接原因。

             

            根據中國銀監會披露的數據顯示,截至2018年四季度末,商業銀行不良貸款率1.83%,較上年同比增長0.09個百分點;商業銀行不良貸款余額為2.03萬億元,較上年同比增加1.06萬億元。

             

            ▎中小企業升級轉型,不良資產處置需求增加

             

            隨著我國市場化經濟的不斷深入,有不少中小企業面臨著從未有過的問題和困難,部分企業在升級轉型時期出現了盈利水平下降,甚至生產經營困境,這也間接增加了不良資產的處置需求。

             

            自1999年我國成立不良資產管理公司起,不良資產的主要來源是銀行體系內的壞賬,但近年來,由于債市風險的逐漸攀升,也增大了不良資產的處置規模。受到供給側結構性改革的影響,2018年信用債違約頻發,這些主體遭遇了再融資收緊、投資人風險偏好下降的狀況,呈現出涉及資金量大、分布行業廣、多為民企和上市公司的特點。

             

            不良資產投資在各種投資策略里屬于收益中等偏上,風險偏低的投資類別。很多投資者由于不了解不良資產的處置原理,會誤解這個標的的風險性很高,但實際上,判斷風險的一個最重要的標準就是它的價值與價格之間是否存在較大偏差。

             

            “冰棍效應”:不良資產如果得不到及時處置,就有可能像冰棍一樣不知不覺化掉,所以不良資產要抓緊處置、及時止損。

             

            “好蘋果與壞蘋果理論”:以一筐蘋果為例,其中有好蘋果也有壞蘋果,是該揀好的吃還是揀差的吃?如果揀差的,那么最后吃到的都是差的,因為蘋果在不斷地腐爛。正確的吃法是分類,好蘋果直接吃,壞蘋果削了吃。

             

            “輪胎理論”:例如收購一輛二手車,差一個輪胎,如果不修理直接賣就不值錢,如果買一個輪胎裝上,這輛車就成了好車,可以賣更多價錢。同樣的道理,對一些不良資產給予適當的投資,提升價值以后再進行變賣,可以獲得更大的收益。

             

            1999年,為滿足巴塞爾協議的監管要求,國家主導成立了信達、東方、長城、華融四家資產管理公司,主要是為了接收四大國有銀行和國開行近1.4萬億的不良資產。四大資管公司按銀行不良貸款的賬面價值收購其不良資產,資金來源主要是人民銀行貸款和AMC金融債券,其實可以簡單理解為是國家的救市。到2000年末,國有銀行的不良貸款率已下降超過10個百分點,但仍未完全解決深層次問題。

             

            為配合國有銀行的股改上市,2004年再次進行了大規模的不良資產剝離,根據銀監會數據顯示,四大行的不良貸款余額已從2003年的2.54萬億下降至2008年的0.56萬億,不良貸款率從19.6%下降到2.42%。這一次剝離與上次最大的不同在于,AMC是按銀行不良貸款賬面價值的50%收購資產,國有銀行也共同承擔了不良貸款帶來的損失后果。

             

            向商業化處置轉型,地方性AMC持牌

             

            2004年起,四大AMC開始向更多的金融機構(如股份制銀行)開展商業化收購不良資產的業務。2007年,財政部要求四大AMC將其歷史上形成的政策性業務與商業化業務分賬核算,商業化業務由四大AMC自負盈虧。

             

            另外,2013年末,中國銀監會發布了《關于地方資產管理公司開展金融企業不良資產批量收購處置業務資質認可條件等有關問題的通知》,允許各省設立或授權一家地方AMC,參與本省范圍內的不良資產處置業務。2016年銀監會出臺了“1738號文”,又打破了只允許各省設立一家地方AMC的限制。

             

            不良資產是一個很大的市場,其中也存在著相當大的利潤空間,但是之前一直并不特別歡迎新玩家的加入,核心在于市場整體相對封閉,原有的資產屬性也導致參與門檻很高,將一大部分潛在投資者擋在了門外。

             

            但《關于網絡司法拍賣若干規定的司法解釋》的出臺讓不良資產行業發生了根本性的轉變,網絡司法拍賣平臺讓參與流程更公開化、透明化、高效化,并且不良資產的種類也更加豐富,市場流動性變高,終端需求者增多。

             

            不過,對于原有的傳統不良資產處置機構來說,并不是一件好事,因為他們原先利用信息不對稱賺取差價的時代一去不復返了。而對于還未入局的玩家來說,則是一個千載難逢的好機會,不良資產行業由于時代的變革,敞開了大門,歡迎新玩家的加入。

             

            當然,目前我國的不良資產行業并未成熟。在成熟市場上,不良資產投資在另類投資中算是一個大類,但在中國,更多的投資機構在房地產、私募股權、對沖基金上的配置較多,而不良資產配置相對較少。

             

            可見,不良資產行業接下來還需經歷一個信息化、再互聯網化的過程,已經有不少業內人士開始做出改變,嗅覺靈敏的投資人也在迅速布局市場。未來的不良資產市場將通過信息化、數據化的方式使整個行業變得更加標準、規范,也會誕生出細分專業化方向的代表公司,以及更加多樣的投資產品。